Константа на 150 триллионов

Система формирования лондонской межбанковской ставки LIBOR в последние месяцы подверглась серьезной критике. Однако реорганизация процедуры определения ставки будет отчаянно осторожной - уж очень велико значимость этого ориентира цены денег в отрезок времени глобальной финансовой нестабильности

Фото: Reuters

В середине июня Британская банковская ассоциация (BBA) увеличила цифра банков, на основе объявленных котировок которых определяется лондонская межбанковская ставка LIBOR. Решение расширить клуб участников референсного пула было принято под давлением как инвесторов, так и регулирующих органов, в том числе Федеральной резервной системы США. BBA была вынуждена привнести изменения в систему вычисления LIBOR во второй раз за 24 года ее существования, и то только по доллару CША - число банков - участников расчета ставки по кредитам в девяти других валютах осталось без изменений.

Острая критика нынешней системы началась в марте этого года, когда появились подозрения, что некоторые банки - участники расчетного пула объявляли заниженные ставки супротив реально предлагаемых ими контрагентам, дабы не одаривать сигналы рынку о своих трудностях с ликвидностью. Вслед за этим свою проверку ставки начала ФРС.

Как считают представители BBA, перестройка должна существенно повысить доверие к ставке, подорванное в последние полгода. Дело в том, что LIBOR является важнейшей процентной ставкой на межбанковском рынке. Более 20% всего международного банковского кредитования и больше чем 30% всех сделок по обмену валют проводятся посредством банки в Лондоне, где их более 500. В результате к ставке привязаны финансовые продукты на сумму 150 трлн долларов - и это без учета разнообразных производных инструментов (индексов, опционов, фьючерсов и проч.), базирующихся на этой ставке.

Системная проблема

LIBOR (произносится как "лайбор") - это просторно используемая London Inter-Bank Offered Rate, то есть лондонская межбанковская ставка. Она представляет собой средневзвешенную процентную ставку по краткосрочным межбанковским кредитам, предоставляемым банками, выступающими на лондонском рынке с предложением средств в 10 ведущих валютах (от доллара и евро до иены и швейцарского франка) на срок от одного дня до 12 месяцев (см. таблицу). Ставка устанавливается каждый день в 11.30 по лондонскому времени; четыре наибольших и четыре наименьших показателя индивидуальных ставок по каждой из валют отбрасываются, а среднеарифметическое важность оставшихся и дает LIBOR. Размер этой ставки традиционно служит базовым индикатором конъюнктуры международного кредитного и облигационного рынков.

Некоторые специалисты, однако, сомневаются, что LIBOR адекватно отражает реальность. Так, рассчитывающаяся ставка по кредитам сроком на три месяца без малого не применяется банками на практике, оттого что они выбирают или более краткосрочное (от овернайт до 1 месяца), или более долгосрочное (6-12 месяцев) кредитование. Тем не менее трехмесячный долларовый LIBOR применяется в качестве базы для евродолларовых контрактов на Чикагской товарной бирже, которые являются самым торгуемым фьючерсным контрактом на финансовых рынках в мире.

Сомнения в адекватности LIBOR стали терзать участников рынка в разгар финансового кризиса. Так, некоторые аналитики заподозрили, что банки намеренно не сообщают о том, по каким высоким ставкам в условиях кризиса им приходится хватать краткосрочные ссуды. Масла в жар подлил отчет, опубликованный в конце марта Банком международных платежей (BIS). В нем экономисты влиятельного банка утверждали, что многие инвестиционные и универсальные банки объявляли о более низкой стоимости заимствований, чтобы рынок не заподозрил их в убытках. Этот доклад снизил доверие рынка к точности LIBOR и данным тех банков, которые ежедневно участвовали в определении ставки.

Так, в первые четыре месяца 2007 года (то есть до начала финансового кризиса) отличалка между максимальной и минимальной ставками банков, участвующих в расчетной панели по трехмесячному LIBOR в долларах США, не превышала двух базисных пунктов. А в первые четыре месяца 2008 года, как следует из расчетов специалистов JP Morgan, разбежка индивидуальных ставок составила 17 б. п. - это максимум с декабря 1987 года, времени последнего серьезного кризиса на западных рынках капитала в Лондоне и Нью-Йорке. "По этой причине необходимо реформировать LIBOR. Никто не хочет очутиться в подобной ситуации снова, когда банки могут предлагать те ставки, какие они захотят. Ведь в результате это снижает прозрачность рынков и ведет к неверному распределению активов", - рассказал "Эксперту" экономист инвестбанка Barclays Capital Тим Бонд.

"LIBOR неидеальный индекс из-за своей природы. Его главной проблемой, в особенности для долларовой ставки, является то, что он основан не на действительных сделках на денежном рынке, а на оценках. Поэтому эта организация должна или умереть, или измениться", - комментирует критику в адрес LIBOR Виллем Буйтер, профессор Лондонской школы экономики, с 1997−го по 2000 год входивший в комитет по монетарной политике Банка Англии. Основная задача с определением долларового LIBOR, оказывается, в том, что он оценивается до открытия фондовых рынков в США.

Реформа

Десятого июня BBA заявила о расширении числа банков, которые будут участвовать в определении LIBOR. Кроме того, может быть изменено период подсчета долларовой ставки, чтобы это отражало ситуацию на американском рынке. До принятия окончательного решения обсуждался вариант двойного фиксирования ставки - утреннего (по лондонскому времени) и повторного (для доллара) позже открытия рынков в Нью-Йорке. Но тот самый вариант отвергли, так как он вписал бы ещё большую неразбериху около LIBOR. Два "числа пи" в международных финансах, да еще в период общей турбулентности, это был бы откровенный перебор.

BBA кроме того заявила "об ужесточении контроля за ставками, предоставляемыми банками, так, чтобы возникающие противоречия в ставках были обоснованы конкретными банками, предоставляющими информацию".

Ассоциация, впрочем, покуда не объявила, какие банки и сколь войдут в референсный пул. Аналитики предполагают, что посреди новых банков будут доминировать американские, ибо из нынешних 16, участвующих в определении LIBOR по доллару США, только три представляют США (Citigroup, Bank of America и JP Morgan Chase - см. таблицу). "Мы планируем провести встречи с банками, которые не входят в число определяющих LIBOR, для того чтобы определить, каково их участие на лондонском рынке капитала. Если это станет необходимо, то мы включим их в ход принятия решений. Этот процесс может занять немного недель или более того месяцев", - заявила президент ВВА Анджела Найт.

Однако перемены разочаровали многих инвесторов, которые ожидали, что ВВА начнет требовать от банков, участвующих в определении ставок, основывать их цифры на действительных сделках. "При нынешней системе остается отсутствие связи между ставками LIBOR и действительными ставками при заимствовании", - констатировал Джордж Гонкалвз, первостепенной важности стратег инвестбанка Morgan Stanley. Однако принять решение эту проблему непросто. Дело в том, что если оглашать ставку в нынешней системе по реальным сделкам, то она будет по сути дела отражать вчерашнюю цену сделок. Единственный вариант - перенос подсчета на более позднее миг (середину банковского и биржевого дня), что отражало бы реальные утренние сделки лондонских банков.

Некоторые аналитики рекомендовали ВВА ввести анонимное определение ставок для банков. Тогда бы банки с большей вероятностью предлагали действительные цифры, а не те, которые были им нужны для сохранения имиджа и положения на рынке.

Конкуренты

Однако в условиях недостаточной, по мнению участников рынка, перестройки LIBOR может сделаться жертвой собственных недостатков. Так, лондонский ICAP, ведущий брокер транзакций между банками-кредиторами , в начале июня объявил о запуске новой ставки для инструментов, номинированных в долларах США, которая бы стала альтернативой LIBOR. Предложенная ICAP ставка трехмесячного NYFR (нью-йоркская ставка фондов, рассчитывается на 1 и 3 месяца из расчетной панели как самое малое 16 банков, при всем при том преимущественно американских) оказалась на 1,66 пункта ниже трехмесячного LIBOR.

Другой альтернативой могут стать индексные свопы, которые основываются на ожиданиях ставок центральных банков. Так, Федеральная резервная система США использует одномесячную ставку OIS (индексный своп овернайт) для определения минимального уровня ставок, по которым она кредитует коммерческие банки сквозь схему TAF. OIS оформляется как двухсторонние контракты между центральным и коммерческим банками и просто определяется центробанками (в случае США - ФРС). С декабря 2007 года ФРС дала банкам кредитов на 510 млрд долларов через TAF.

OIS может применяться для примерных оценок ожиданий процентных ставок, и как правило она оказывается ниже LIBOR. Так, в начале июня OIS оказалась ниже лондонской ставки на 60-70 базисных пунктов. Если разбежка в ставках в последние 10 лет составляла всего 11 базисных пунктов, то в декабре 2007 года (на пике проблем банков) возросла до 106 б. п. "OIS выступает возможной альтернативой LIBOR, и все-таки не окончательно полноценной. Главная причина в том, что OIS или фьючерсные контракты на средства ФРС доступны лишь в американских долларах, в то момент как LIBOR употребляется для определения ставок по десяти валютам", - комментирует Брайан Йелвингтон, стратег исследовательской компании CreditSights.

На рынке евро (где на LIBOR приходится меньшинство контрактов) конкуренция Лондону достаточно сильна за счет EURIBOR. Эта европейская референтная ставка появилась в 1999 году затем объединения парижской PIBOR и франкфуртской FRIBOR. Она высчитывается Европейской банковской федерацией по схеме, сходной с определением LIBOR, но только для евро. И фиксируется на 11 утра по центральноевропейскому времени (на 90 минут раньше, чем LIBOR). Однако, как и в случае с другими региональными ставками, первейший недочет EURIBOR в том, что она используется для определения стоимости заимствования для одной валюты.

Лондон

Keywords: