Долги наши странные 1

Внешняя задолженность российских компаний странным образом рассасывается сама собой, без каких-либо платежей. Единственная версия, объясняющая это чудо, - некоторые долги были нетрудно "нарисованы"

Рисунок: Петр Филиппов

В мае Банк России представил очередную, по состоянию на 1 апреля, "Оценку внешнего долга Российской Федерации". Совокупная задолженность банков и компаний нефинансового сектора на исходное положение второго квартала оценивается в 423 млрд долларов, из которых на долю банков приходится примерно 35% (147,5 млрд). За первые три месяца года совместный корпоративный должок сократился на 28,9 млрд (18,6 млрд выплатили банки, 10,3 млрд - прочие сектора), или без малого на четверть от всех внешних обязательств текущего года. Судя по графику погашений, опубликованному ЦБ 1 октября прошлого года, совокупные платежи в 2009 году составляют 114,1 млрд долларов (нагрузка на банковский и нефинансовый сектора почти совпадает - по 52,1 млрд и 62 млрд соответственно). В дальнейшем поквартальная долговая нагрузка будет распределена приблизительно равномерно, в диапазоне 27-30 млрд долларов.

Чудеса с дематериализацией

По сравнению с концом прошлого года график предстоит целиком щадящий: только за четвертый микрорайон 2008 года банки и компании, по оценкам Центробанка, сократили наш внешний задолженность на 47,4 млрд долларов. И что примечательно - все при этом остались живы.

Здесь следует поведать о некоторых особенностях нашей статистики. Банк России в течение года публикует немного видов документов, описывающих состояние внешней долговой нагрузки. Это, во-первых , поквартальные графики платежей с перспективой в два-три года. Во-вторых , поквартальные же "Оценки внешнего долга", по которым позволительно судить о фактическом изменении долга за истекший период. Оба эти вида документов умещаются на страничке и считаются промежуточными. Центробанк изначально оговаривает, что данные - расчетные, от публикации к публикации они меняются: кто-то из заемщиков гасит обязательства, кто-то привлекает новые ссуды. Окончательные цифры появляются уже в платежном балансе и публикуются в "Вестнике Банка России". И специалисты утверждают, что из года в год предварительные прикидки графика (и объемов) платежей и окончательные данные фактического изменения долга отличаются практически в разы. Наиболее разительные отличия обнаруживаются на стыке годов и в основном относятся к данным по предприятиям нефинансового сектора.

Взять тот же четвертый квартал прошлого года, которому аналитики ещё с ранней осени предрекали долговой коллапс. В графике погашений от 1 октября супротив строки "прочие сектора" значится цифра 40,4 млрд долларов (позже тот самый показатель перекочевал в вышедший в феврале 12-13 "Вестник Банка России"). В свежих майских "Оценках..." опубликовано, что по сути дела компании нефинансового сектора выплатили в том микрорайоне 15,6 млрд долларов. То есть недоплатили ни невпроворот ни самое малое 25 млрд. Оговорка Центробанка о приблизительности предварительных расчетов такую недостачу объясняет слабо. Точнее, совершенно не объясняет: сложно представить, как разрешается просчитаться аж на 25 миллиардов. Что характерно, стенаний обсчитанных кредиторов также не слышно. В первом квартале текущего года, судя по графику платежей от 1 октября, компании нефинансового сектора должны были выплатить 13,9 млрд долларов. По факту долг был сокращен только на 10,3 млрд. Несложно удивительно: три миллиарда "недостачи" - и никакого намека на неудовольствие кредиторов.

Долговые аналитики инвестбанков ломают головы над подобными странностями. Пояснить этакий разрыв в цифрах только фактором валютной переоценки невозможно. Скорее всего, дематериализация существенных кусков долга - следствие скрытой от посторонних зрачок реструктуризации. По версии ведущего эксперта ЦМАКПа Олега Солнцева, "существенная количество внешних долгов нефинансового сектора - это внутрикорпоративные двусторонние сильно короткие долги (речь не идет о публичных синдицированных кредитах), возникшие за счет кредитования посредством офшоры. Эти долги не относятся к категории торговых кредитов и авансов, они проходят как раз по статье ссуд и займов. Это наводит на дума о высокой доле рефинансируемых долгов, причем рефинансируемых не сквозь публичные инструменты, а келейно. И еще это наводит на мысль, что значительная доля долга нефинансового сектора - рисованные цифры".

Эта версия многое объясняет. Например, зачем такие предположительно "рисованные" долги свойственны аккурат нефинансовому сектору; банкам, регулируемым со стороны ЦБ довольно жестко, в особенности в части трансграничных операций, в такие игры игрывать несоизмеримо сложнее.

Из этого, в частности, следует, что о том, какова же в текущем году реальная внешняя долговая нагрузка на компании, мы узнаем не раньше чем через год. В текущее время анализировать о платежеспособности предприятий нефинансового сектора, об их возможности снести нагрузку не имеет особого смысла: глядишь, к концу года выяснится, что десяток-другой миллиардов долларов долга куда-то испарились.

Опять четвертый квартал

Оценивать долговую нагрузку имеет толк только в отношении публичных инструментов - еврооблигаций, синдицированных кредитов. Инфа о последних тоже не постоянно предается огласке, но о некоторых таких долгах (впрочем, безусловно неизвестно - о большей или меньшей их части) аналитики осведомлены.

По данным агентства Thomson Reuters, с мая до конца года российским заемщикам предстоит выплатить по еврооблигациям (основной долг, проценты и оферты) возле 15,1 млрд долларов, по публичным синдицированным кредитам (основной долг и проценты) - едва больше 33 млрд долларов. Специалисты агентства делают оговорку: процентная политика кредиторов (величина, регулярность выплат) в течение периода может меняться, а по некоторым синдицированным кредитам ставки и отнюдь не известны, и в таких случаях при расчете процентной нагрузки исходили из величины трехмесячной ставки LIBOR. Потому рассчитанная помесячная долговая нагрузка в действительности может несколько отклоняться в большую или меньшую сторону.

Принимая эти оговорки (тем более что более полной информации все одинаково нет), мы можем констатировать, что что ни на есть пик совокупной внешней долговой нагрузки (выплаты по еврооблигациям и синдицированным кредитам) в ближайшие два года придется на апрель 2010 года - 15,6 млрд долларов. Впрочем, до следующей весны еще нужно дожить. В текущем же году ближний локальный всплеск ожидается в июле - рядом 7,8 млрд долларов, из которых почти 6,9 млрд - выплаты по синдицированным кредитам. Но это будут цветочки по сравнению с нагрузкой четвертого квартала: в октябре предстоит выплатить около 7,7 млрд, в ноябре - 8,46 млрд, в декабре - 9,25 млрд долларов.

В том же декабре предстоят еще и достаточно существенные выплаты по внутреннему рублевому долгу - почти 2,14 млрд долларов (специалисты Thomson Reuters пересчитали рублевый долг в доллары по курсу на зачин мая). В совокупности - объемы погашений внешних и внутренних долгов - четвертый квартал остается самым напряженным в текущем году: российским компаниям придется уплатить более 30 млрд долларов.

О качестве подушек

Выдержат ли российские заемщики этот стресс? Тем более что на господдержку полагать сейчас не приходится: три месяца вспять ВЭБ по инициативе правительства свернул программу рефинансирования внешних долгов российских корпораций. При этом рефинансирование на внешнем рынке остается крайне проблематичным. Правда, в апреле "Газпрому" дважды удалось распечатать кошельки западных инвесторов. В начале месяца он разместил двухлетние евробонды на 500 млн швейцарских франков, а в конце апреля - десятилетние евробумаги на 2,25 млрд долларов. При всем при том геройский поступок крупнейшего монополиста вряд ли удастся воспроизвести рядовым заемщикам. К тому же, как полагает первостепенной важности экономист Альфа-банка Наталья Орлова, окошечко на важный рынок капитала приоткрылось крайне ненадолго и быстро сызнова закроется.

Некоторые эмитенты еврооблигаций, в основном банки, воспользовались удешевлением своих бумаг и выкупили часть (от 49 до 90%) своих выпусков. По данным Банка Москвы, на финал марта восемь кредитных организаций (Абсолютбанк, "Ренессанс Кредит", Газпромбанк, банк "Санкт-Петербург" , ВТБ, УРСА Банк, НОМОС-банк , Транскредитбанк) выкупили часть своего дешевого долга (около полутора десятков выпусков). Более поздних данных нет, впрочем, как пояснил начальство отдела анализа долговых рынков Банка Москвы Егор Федоров, скорее всего, и подобных фактов нет - ценовая конъюнктура перестала быть благоприятной для выкупа.

Если на западных рынках российские эмитенты стараются известия себя прилично, то на внутреннем рынке они значительно меньше церемонятся с инвесторами. По данным НБ "Траст", с мая прошлого года на рынке рублевого корпоративного долга зафиксировано 172 дефолта, из которых 52 являются техническими, а 120 - полностью реальными. Неплатежи допустили 89 компаний (в основном отличились представители сектора торговли, сельского хозяйства и пищевки, но в целом отметились все отрасли). При этом планы хоть какой-то реструктуризации долга представили лишь около трех десятков компаний.

Ждать ли волны дефолтов в связи с предстоящими выплатами по долгам (особенно в четвертом квартале)? Тут все будет зависеть от ситуации с ликвидностью. В апреле, особенно в конце месяца, и в первой половине мая эта обстановка выглядит достаточно благоприятно. Банк России более того позволил себе дважды за недлинный промежуток времени (24 апреля и 14 мая) понизить ставку рефинансирования с 13 до 12%. Некоторые аналитики оптимистично надеются, что к концу года этот индикатор может возвратиться к докризисному уровню 10-10,5%. Косвенно об улучшении ситуации с ликвидностью свидетельствует и улучшение статистики по дефолтам на рынке рублевого долга. По данным НБ "Траст", с начала мая зафиксирован один дефолт, да и то технический, в то период как в марте, например, было 23 реальных дефолта. Но ситуация с ликвидностью периодически ухудшается. К тому же октябрь-ноябрь - традиционно скудные ликвидностью месяцы, и лишь в декабре бюджетные потоки несколько оживляют денежную сферу.

Тем не менее Наталья Орлова из Альфа-банка полагает, что объем ликвидности позволит большинству корпораций в срок обслужить свои обязательства. По ее наблюдениям, заемщики уже аккумулировали достаточно валюты: если в прошлом году на валютных счетах компании держали около 30% средств, то сегодня - около 50%. Олег Солнцев из ЦМАКПа с оценкой согласен, но указывает, что, например, применительно к банкам из этих 50% более четверти средств находится на специальных корсчетах в ЦБ. Банки уже начали понемногу расходовать этот запас: и активы в валюте удерживать стало менее выгодно, если еще пару месяцев обратно валютная переоценка давала плюс, то в текущий момент - минус; и получать на чем-то надобно (на спецсчета в ЦБ проценты не начисляются). По его оценкам, в ближайшее час они будут расходовать эту заначку все смелее, направляя средства в безрисковые рублевые инструменты, в частности в госбумаги (где начнет надуваться пузырь, но это уже задача для другого разговора) и на депозиты ЦБ. "Полагаю, что позитивный настрой сравнительно перспектив рубля, сложившийся под влиянием итогов первого квартала, может измениться. В первом квартале сжатие импорта определялось шибко резким сжатием конечного спроса. А во втором квартале, я думаю, произойдет некая стабилизация конечного спроса, и, возможно, с точки зрения сальдо по текущим операциям ситуация будет не такая благоприятная. Есть вероятность, что к началу третьего квартала ожидания по устойчивости валюты переменятся. Если еще подоспеют локальные пики по внешнему долгу, то это будет добавочный стрессовый фактор, и в июле-августе совершенно вероятен очередной шок ликвидности. В четвертом квартале все будет зависеть от цен на нефть, подъем которых мы наблюдали с февраля. Есть основания полагать, что с третьего квартала они начнут корректироваться. И именно они будут задавать размах девальвационных ожиданий. Исходя из этих ожиданий компании и станут принимать решение, уплачивать или не платить. Либо выискивать другие схемы урегулирования долга - через перевод собственности, через реструктуризацию", - объясняет Солнцев.

Впрочем, большинство экспертов все же согласны, что в конце года, в случае серьезных проблем, руководство и Центробанк сделают все необходимое, чтобы не предположить долгового кризиса.

Keywords: